光通信是以光波为信息载体的通信方式，相较于传统的电信号传输模式，光通信具有更大的传输带宽及传输容量、更低的传输损耗、更强的抗电磁干扰能力和更高的传输质量。凭借这些优异的性能，光通信被广泛应用于数据中心（包括 AI数据中心）、电信网络、光纤宽带、汽车电子和工业制造等领域。
蘅东光通讯技术（深圳）股份有限公司（以下简称“蘅东光”）主要从事无源光器件的研发、制造与销售，产品包括无源光纤布线、无源内连光器件等。公开信息显示，公司正在冲刺北交所上市，2025年8月7日，北交所网站公开披露了对其的第3轮审核问询函，目前尚未有回复文件挂网。
2024年，蘅东光营收突破10亿，同比上一年增长114.40%，不过却引发北交所连番追问业绩真实性——除了收入增幅远高于同行，公司向多个大客户销售增幅都高于客户自身收入增幅。因前期回复始终缺乏终端客户数据佐证，公司目前仍无法让交易所信任其收入增长与下游客户需求匹配。
另外，蘅东光境外收入占比极高，2024年已逼近九成。然而据中介机构对公司销售收入的核查，一众客户回函金额与公司确认收入金额均存在或多或少的出入，几乎全部不符。考虑到公司报表层面境外收入与报关数据差异较大，业绩真实性确实存在诸多疑点。
展开剩余86%撰稿/刘予鹿
编辑/陈屿义
营收猛增114%，与同行及下游客户业绩变动趋势不一致
2022年至2024年，蘅东光营业收入分别为4.75亿元、6.13亿元及13.15亿元，呈逐年增长趋势，2024年尤为亮眼，不仅成功突破10亿元大关，更是较上一年翻倍有余。
目前公司2024年全年净利润尚未披露，但从2022至2024年1-6月分别为5533.44万元、6508.12万元及5348.40万元的净利润数据，以及其“2024年下半年，公司营业收入、净利润持续增长”的表述来看，2024年净利润也应是上扬的走势。
不过，蘅东光强势的业绩涨幅，若置于同行业可比公司中进行对比审视，便显得颇为异常。
2022年至2024年，同行业可比公司收入平均增幅分别为9.64%、-0.93%、44.89%，蘅东光收入增幅分别为19.74%、29.03%、114.40%，远高于可比公司平均水平。
蘅东光指出，2024年收入增幅较高主要是以下三方面原因：一是前期收入规模较小，收入增长潜力较大；二是多款产品受到AI高速发展及数据中心建设进程加快利好；三是与光通信领域数据中心头部品牌商AFL、光模块龙头厂商Coherent 建立了良好的合作关系，2024 年这两家客户的收入增长贡献率超过 75%。
招股说明书显示，AFL一直稳居公司前五大客户名单榜首之位。2022 年至 2024 年，蘅东光向AFL的销售收入分别为1.65亿元、2.68亿元及7.06亿元，2023年、2024年的同比增长率分别为61.79%及163.91%，同时，各年向其销售收入占公司营业收入比重分别约为34%、43%、53%，2024年已构成单一客户重大依赖。
令人意外的是，2022-2024年，AFL分别实现销售收入871.43亿日元、1496.57 亿日元、1625.58 亿日元，2023、2024年同比增长率分别为71.74%、8.62%。
对比来看，2023年，蘅东光向AFL销售收入增幅（61.79%）低于AFL营收增幅（71.74%）约10个百分点，但是2024年，蘅东光向AFL销售收入增幅（163.91%）高于AFL营收增幅（8.62%）约155个百分点。
北交所也关注到这一现象，在二轮审核问询函中要求“分析发行人对AFL 销售收入大幅增长主要是源于AFL终端客户需求增长还是发行人对 AFL 供应份额占比变化”。
关于对AFL销售收入大幅增长，蘅东光在回复中列出三点原因：（1）AFL终端客户需求增长及AFL向外部供应商采购增加；（2）发行人对AFL部分产品供应份额占比增加；（3）终端客户新项目及公司新产品的导入。相关回复极其简略，主要原因究竟是AFL终端客户需求增长还是公司对 AFL 供应份额占比变化，蘅东光不仅未明确回答，也没有提供任何数据。
在三轮审核问询函中，交易所继续追问，要求蘅东光“结合报告期内AFL向谷歌、亚马逊、微软、甲骨文等终端客户销售变动的具体情况，分析发行人2024年向 AFL销售大幅增长的真实合理性；说明发行人产品收入增长率高于下游客户产品收入增长率及终端客户相关固定资产投入增长率的原因及合理性”。目前第三轮问询回复尚未公开披露，《华财》较为期待蘅东光能否在这一轮中给出详实可信的数据支持。
需要格外关注到的是，2024年蘅东光向Coherent、Jabil等主要客户销售金额也较前一年大幅增长，但这两位客户2024年都发生了业绩下滑，无疑为其收入增长与下游客户需求是否匹配再添疑云。
此外，蘅东光最近几年存在对部分客户放宽信用政策的举措。2022年，公司对Jabil的信用账期从开票后30天延长至45天；2023年，对Telamon信用账期由开票后 30 天延长至60天，2024年进一步延长至90天；2024年，对聯鈞光電的信用账期从开票后60天延长至90天；2024年下半年，对Lumentum 信用账期从开票后60天延长至75天。
一众客户之所以对蘅东光展现出较高采购热情，难道说有部分原因在于其能给予更弹性、宽松的信用政策？
实际上，蘅东光收入增势虽较同行显得凶猛，极可能还得利于更低廉的售价。2021至2024年1-6月，同行业可比公司毛利率均值分别为35.95%、36.26%、35.20%、36.86%，蘅东光分别为27.74%、28.50%、25.75%、25.94%，蘅东光各期分别低了8.21个百分点、7.76个百分点、9.45个百分点、10.92个百分点，差值总体呈扩大之势。
从应收账款余额来看，蘅东光2021年末至2024上半年末分别为1.15亿元、1.39亿元、1.96亿元、2.73亿元，占营业收入比例从28.88%提高到55.05%。三轮审核问询函中，北交所也再次提及2024年末公司应收账款余额较上年末大幅增长。
一方面，是货越卖越多，现金流入比例一再降低，另一方面，随着公司规模的扩张，原材料等费用支出水涨船高，掏出的钱是实实在在的。仅存货一项，蘅东光2024年末账面余额为2.83亿元，较前一年同比增长239.53%。
持续增长的业绩确实能为成功IPO奠定坚实基础，但企业最终能否顺利上市，还需审视漂亮业绩背后的质量和持续性。若是依赖“卷”价格和放宽信用账期，忽视下游客户的需求变化趋势，以此撑起的经营业绩和企业价值恐怕难以赢得市场的长久信任。
近九成收入漂洋过海，客户回函金额与公司收入确认金额无一相符
交易所之所以高度关注蘅东光收入的大幅增长，还有一个关键因素在于公司大部分收入源自境外且2024年增幅较高。众所周知，境外业务由于跨国核查起来难度较大，容易成为企业虚构和调节收入等问题的通道。
2022年至2024年，蘅东光主要将产品出口至北美洲、亚洲、欧洲等地区，各期境外销售金额分别为 3.61亿元、4.84亿元以及11.52亿元，占各期主营业务收入的比例分别为75.90%、79.00%和87.62%。2024年近九成收入来自境外，可见公司对海外市场的依赖度越来越深。
中介机构采用函证、走访等方式对蘅东光收入真实性进行了核查。2022年至2024年，回函不符差异金额调节后的可确认收入金额分别为1.52亿元、3.67亿元、9.96亿元，占公司各年营业收入比例分别为32.00%、59.89%、75.71%。也就是说，2022年7成收入真实性未得到验证，2024年虽然较高也未达到8成。
图片来源：公司对审核问询的回复
最令人震惊的是，回函不符涉及的收入金额和差异金额调节后的可确认收入金额是相同的（上图），达到100%，这意味着所有客户的回函金额跟公司收入确认数据都有出入。显然这不是偶然事件，究竟是什么原因导致的呢？
保荐机构及申报会计师表示，主要原因在于时间差异、客户对回函确认数据的范围及口径等事项理解有误等，具备合理性。但是，三年分别向39家、45家、51家客户发函，累计135次，无论是境内还是境外客户，竟无一次回函金额与蘅东光确认收入金额一致，实在让人难以认可其中的合理性。
况且，其中还存在发函收件人、回函发件人非同一人及邮箱地址不一致情形，各年所涉金额占境外营业收入比例分别为12.39%、15.69%、5.03%。
另外，蘅东光出示的海关报关数据，与公司合并报表层面外销收入金额存在较大差异（下图）。2022年至2024年，海关报关数据分别为6139.24万美元、8214.85万美元、18725.42万美元，而公司合并层面外销收入分别为5361.96万美元、6874.85万美元、16178.81万美元，差额最多时达2546.61万美元。
图片来源： 公司对审核问询的回复
虽然蘅东光解释称，原因主要为（1）境外子公司对外销售收入包括公司境外主体阿成光纤（越南）和泰国衡东光对本地客户的销售收入以及香港衡东光、美国衡东光对境外客户的直接销售收入，不包含在海关出口数据中；（2）内部外销交易抵消金额为已在公司合并报表抵消但包含在海关报关数据中；（3）寄售已报关未确认收入为寄售模式下，公司已经报关出口但尚未确认收入。
但是，蘅东光提供的这些理由和数据是否足以采信？毕竟海外业务可以更加隐蔽地虚构业绩。
需要注意的是，蘅东光2024年大额购置了固定资产。2024年末公司固定资产账面价值较期初增长136.34%，除子公司厂房转固外，新购置机器设备1.01亿元。如此大规模的采购支出，将为可能存在的资金持续体外循环、逐年逐步消化虚增收入提供隐蔽性极好的栖身之所。
在第三轮审核问询函中，北交所针对公司2024年收入大幅增长真实性及期后业绩可持续性再度发问，并要求中介机构说明对境外子公司核查是否充分。由此来看，蘅东光前两轮回复并不能令北交所完全信任。
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